この論文では、わが国製造業を対象として、利益情報と株価との統計的関係の確認を通じて、 利益情報のvalue relevance を検証している。主要な分析結果は、以下の5 つである。第1 に、回 帰に含まれる変数をデフレートするか否かは、OLS 回帰の前提条件を満たすか否かを左右し、 分析の結果に重大な影響をあたえている。規模に起因するheteroscedasticity を緩和するうえで、 変数を前期末株価でデフレートする方法は有効である。第2 に、産業ダミーを説明変数に含める か否かを通じて、産業効果の存在を確認している。その産業効果の大きさ（影響）は年度によっ て異なっている。これは、報告利益とpermanent earnings との関係が、産業ごと、年度ごとに異 なっていることを含意している。第3 に、利益のrelevance は、営業利益、経常利益、純利益の 順に低くなっている。営業利益と経常利益の差は僅かであるが、経常利益と純利益との格差は大 きい。この結果は、一方で経常利益を企業の「正常収益力」として重視する伝統的な財務分析手 法の合理性を示すものの、営業利益のほうが、より適切なpermanent earnings の指標であるため、 経常利益を過度に重視することにたいしては疑問を投げかけている。第4 に、損失を計上してい る企業（赤字企業）をそれ以外（黒字企業）と分けることによって、利益のrelevance は上昇す る。しかし、「損失はノイジーな要素であるため、relevant ではない。」という仮説は、弱い形で しか支持されなかった。負の利益（損失）が正の利益と同じ情報内容をもつと推定される決算期 や、両者が異なる情報内容をもつと推定される決算期も存在する。第5 に、純資産簿価の情報の relevance は限定されており、利益情報を上回るrelevance はわずかの決算期を除いて観察されな かった。純資産簿価と利益を組み合わせた情報は、利益単独の情報よりも、よりrelevant ではあ るものの、損失サンプルをコントロールした利益情報のrelevance を上回らない。この結果は、 株価水準のバラツキを説明するうえで、純資産簿価情報はredundant であり、利益情報だけで十 分であることを示唆している。

This paper investigates the value relevance of accounting earnings, with testing empirically the association between stock price levels and earnings of manufacturing firms in Japan. This research provides major five results as follows. First, whether to deflate the variables included in the regression model determines whether to satisfy the basic presumption of OLS regression. The deflating method gives important effects to the empirical results. To deflate the variables by stock prices at the end of previous year is very effective for alleviating the heteroscedasticity due to size. Second, we find the serious industry effect. The industry effect differs among fiscal years. This result implies that the relation between the reported earnings and the permanent earnings is different every fiscal year in each industry. Third, the relevance is high in the order of operating profits, ordinary income (earnings before taxes, special items and extraordinary items) and net income. Though the difference in relevance between operating profits and ordinary income is little, the difference between ordinary income and net income is very large. This result shows the rationality of the conventional financial analysis technique for regarding ordinary income as the "normal earnings generating power" of the firm. On the other hand, it throws doubt on valuing ordinary income excessively, because operating profits is more relevant indicator of permanent earnings than ordinary income. Fourth, by controlling the loss (negative profits) firms, the relevance of earnings increases. However, the regression results weakly support the hypothesis that losses contain large noises, so losses are not value-relevant. We find the years when losses have the same information contents as positive profits, and years when losses have the different information contents from that of positive profits. Fifth, book value of equity has the very limited relevance. We cannot observe the more relevance of book value of equity than earnings, excluding a few exceptional years. Though the information combined earnings with book value of equity is more relevant than the sole earnings information, the combined information is less relevant than the earnings information in the case where loss firms are controlled. This result suggests that, for explaining the variation in stock prices, the book value of equity information is redundant and merely earnings information is sufficient.